Jangan tertipu, pakta Euro sudah mulai berantakan

Akhir pekan lalu, peserta di 17 negara Eropa yang menggunakan mata uang bersama, euro, mencapai kesepakatan untuk mengendalikan defisit pemerintah dengan lebih ketat. Karena pinjaman yang berlebihan menyebabkan krisis kredit di Italia dan negara-negara Mediterania lainnya, tujuannya adalah untuk menenangkan ketakutan investor mengenai kemampuan pemerintah negara-negara tersebut untuk mengatur keuangannya dan membayar utangnya.

Awalnya, pasar merespons dengan baik – suku bunga utang Italia turun sedikit. Namun, setelah euforia singkat, suku bunga tersebut naik di atas 7 persen. Jika suku bunga tetap setinggi ini, pemerintah Italia tidak akan mampu mentransfer obligasi yang ada pada tingkat suku bunga yang mampu mereka bayar dan pada akhirnya akan menghadapi gagal bayar (default).

Investor menolak kesepakatan euro karena kesepakatan tersebut tidak secara efektif memenuhi kebutuhan pembiayaan Italia dan pemerintah Mediterania lainnya, mengatasi lemahnya neraca bank-bank komersial Eropa, atau memperbaiki kelemahan struktural mendasar dalam arsitektur euro.

Fasilitas Stabilitas Keuangan Eropa senilai €440 miliar menyediakan pembiayaan jangka pendek – yang dijamin oleh 17 negara anggota Zona Euro secara keseluruhan – untuk mengatasi pemerintahan yang lebih bermasalah.

Namun, dana talangan ini melibatkan pemotongan belanja besar-besaran dan kenaikan pajak. Bersamaan dengan rencana penghematan yang juga diadopsi oleh Perancis dan negara-negara Eropa lainnya yang lebih sehat, paket-paket ini mendorong Eropa ke dalam resesi yang dapat berlangsung selama beberapa tahun.

Kontraksi ekonomi yang terburuk akan terjadi di negara-negara Mediterania, dan PDB negara-negara tersebut dapat turun drastis sehingga pendapatan pajak turun lebih cepat dibandingkan kemampuan pemerintah untuk memotong belanja negaranya. Jika mereka mengurangi pengeluaran terlalu banyak karena sektor swasta sedang terkontraksi, maka kerusuhan sipil dapat memaksa pemerintah mereka untuk meninggalkan euro, dan pemegang obligasi bisa mengalami kerugian besar karena kepanikan tersebut.

Dana talangan Yunani mengharuskan pemegang obligasi swasta untuk mengambil potongan rambut sebesar 50 persen, namun kesepakatan terbaru untuk menyelamatkan euro mencakup jaminan bahwa dana talangan zona euro di masa depan tidak memerlukan partisipasi swasta. Janji-janji tersebut tidak memberikan banyak kenyamanan bagi pemegang obligasi. Jika pemerintah tidak dapat menaikkan pajak untuk membayar utangnya, EFSF tidak akan memadai dalam menghadapi kepanikan yang meluas, terutama jika zona Euro terpecah.

Sama seperti dana talangan bank AS pada tahun 2008 dan 2009 yang gagal mengatasi permasalahan peminjam swasta, misalnya pemilik rumah, dana talangan Zona Euro juga gagal mengatasi permasalahan bank komersial dan debitur swasta. Bank-bank Eropa menghadapi risiko dalam dua hal – mereka memegang obligasi pemerintah Italia, Yunani, dan negara-negara lain dalam jumlah besar, dan banyak dari pinjaman swasta mereka bisa gagal bayar pada resesi mendatang.

Pinjaman dolar jangka pendek dari Federal Reserve kepada Bank Sentral Eropa tidak banyak membantu mengatasi kekacauan ini. ECB meminjamkan dana tersebut kepada bank-bank Eropa dengan pinjaman dalam mata uang dolar kepada perusahaan multinasional besar, namun pinjaman tersebut tidak mengatasi kerentanan bank terhadap kemungkinan kegagalan obligasi pemerintah dan pinjaman swasta dalam mata uang euro. Bank-bank komersial mendapatkan pendanaan yang signifikan dari pasar obligasi, dan sebagian besar pendanaan tersebut akan diperpanjang pada tahun 2012. Investor obligasi akan sangat khawatir untuk memperbarui pembiayaan pada bank dengan aset yang goyah.

Zona Euro tidak mempunyai sumber daya untuk menyelesaikan krisis yang terjadi saat ini, hal yang sama juga terjadi pada zona euro. Negara ini tidak memiliki pemerintah pusat yang mengenakan pajak, membelanjakan dan menerbitkan obligasi untuk membantu negara-negara anggota membiayai program sosial, infrastruktur dan keperluan publik lainnya, dan untuk membantu negara-negara anggota yang membutuhkan.

Zona Euro, secara keseluruhan, tidak dapat menerbitkan “Eurobonds” yang sering diusulkan untuk mengumpulkan dana yang dibutuhkan baik untuk menstabilkan keuangan Italia, Yunani dan negara-negara bermasalah lainnya, dan untuk memperbaiki bank-bank Eropa, karena tidak memiliki kekuatan pajak terhadap utang tersebut. . Hanya orang bodoh yang mau berinvestasi pada obligasi jangka panjang yang didukung oleh kontribusi sukarela di masa depan dari 17 negara anggota, karena kebangkrutan satu negara besar saja bisa menyebabkan obligasi gagal.

Pada tahun 2008, Departemen Keuangan AS menerbitkan obligasi baru pemerintah AS senilai $750 miliar untuk membentuk TARP dan memberikan dana talangan kepada bank-bank AS. Selain €440 miliar dalam ESFS, Zona Euro kemungkinan akan membutuhkan lebih dari €500 miliar, dan mungkin €1 triliun, untuk menyelamatkan bank-banknya. Pemerintah tidak dapat mengumpulkan uang sebanyak itu tanpa kemampuan mengenakan pajak dan menerbitkan obligasi.

Agar perekonomian mereka berjalan kembali dan melunasi utang mereka, Italia, Yunani, dan negara-negara debitur bermasalah lainnya harus mendapatkan euro dengan mengekspor lebih banyak daripada mengimpor, dan menjalankan surplus anggaran.

Hal ini akan mengharuskan Jerman dan negara-negara kreditur utara lainnya untuk menanggung defisit perdagangan dan anggaran serta memerlukan perubahan besar dalam daya saing biaya di Mediterania dibandingkan dengan perekonomian Uni Eropa di wilayah utara. Hal ini hanya dapat dicapai melalui devaluasi mata uang atau deflasi selama bertahun-tahun untuk menurunkan upah di Italia, Yunani, dan negara-negara selatan lainnya.

Karena negara-negara Mediterania dan Jerman menggunakan euro, devaluasi tidak mungkin dilakukan. Deflasi upah akan memerlukan penghematan dan resesi yang parah selama bertahun-tahun dan tidak berkelanjutan secara politik. Investor mengetahui hal ini meskipun para pemimpin Eropa seperti Angela Merkel dan Nicolas Sarkozy tidak mau mengakuinya.

Yang terakhir, disiplin anggaran dan penghematan di negara-negara yang sulit harus dibarengi dengan pembentukan otoritas pajak dan pengeluaran Eropa yang akan memikul tanggung jawab untuk menjamin utang-utang mereka.

Jika hal ini tidak terjadi, maka euro tidak akan mampu bertahan.

Peter Morici adalah profesor di Smith School of Business, University of Maryland School, dan mantan kepala ekonom di Komisi Perdagangan Internasional AS. Ikuti dia di Twitter @pmorici1.